友邦保险(01299.HK)

友邦保险(01299.HK)友邦保险2020年中报点评:OPAT和UFSG体现韧性、期待中国地区占和香港与内地的通关 维持“买入”评级

时间:20-08-25 14:51    来源:东方财富网

原标题:友邦保险(01299)(01299.HK)友邦保险2020年中报点评:OPAT和UFSG体现韧性,期待中国地区占和香港与内地的通关,维持“买入”评级

机构:中泰证券

评级:买入

事件:8 月 20 日友邦披露 2020 中期业绩,其中新业务价值(NBV)同比下降 37%至 14.1 亿美元,内含价值(EV Equity)较年初下降 3%至 614 亿美元,低于预期,但受益于存量利润的释放,ifrs4 会计准则调整和理赔经验的正向贡献,税后营运利润(OPAT)和基本自由盈余产生(UFSG)分别较去年同期上升 5%和 11%至 29.3 亿和 30.5 亿美金,中期每股股息同比增长 5%至 0.35 港币;

2020H1 中国内地取代香港成为友邦最大的 NBV 贡献来源。分渠道来看,代理人渠道和其他渠道 NBV 分别同比下降 29%和 49%,其他渠道的大幅度下降主要为香港零售独立财务顾问渠道拖累;分地区来看,中国内地,香港,泰国,马来西亚和新加坡 NBV 分别同比下降 13%,68%,7%,36%和 24%,各自占集团上半年 NBV 的比重为 38%,20%,13%,8%和 5%。其中内地地区 2季度新业务价值已经恢复同比正增长,上半年共吸引 15 万人参加线上招聘,新入职人力同比增速达到 2 位数,香港地区受 2 月以来内地封关影响(友邦 2020Q1 离岸新单保费下降 79%),上半年 NBV 大幅下降,但本土居民业务在5-6 月出现一定反弹;

2020H1 价值率下降来源于产品组合变化和承保开支超支。友邦 2020H1 价值率较去年同期下降 11.2pct 至 54.4%,其中内地和香港地区价值率分别下降 11.4 和 17pct 至 81.8%和 51%,原因在于:

1、疫情期间友邦对老客户加保的产品以分红年金(内地)和税收递延养老年金(HK)为主,该类产品价值率低于传统保障;这也可以从上半年友邦 NBV对利率敏感性的增加得到验证:2020H1 和 2019H1,利率下降 50bp 对应 NBV分别下降 11.3%和 4.7% 2、香港地区销售的美元分红险在美债收益率下调的背景下盈利性也有所下降; 3、受疫情影响,友邦集团上半年总保费收入仅同比上升 3.2%至 169.3 亿美元,使得规模效应下降,承保开支较为刚性,营运费用率(营运开支/加权总保费)的比例较去年同期上升 22bp 至 7.34%,从而拉低价值率;

投资收益率假设下调影响 EV 增长, OPAT 和 UFSG 较有韧性。友邦上半年投资收益表现不佳(其中股票亏损 31.6 亿美元),实际收益率为 1.8%,造成 33。 8 亿美元的投资负偏差,拉低 EV 5.45%,受上半年市场利率下行影响,友邦实时调整投资收益率假设,包括将香港和新加坡的长期国债收益率由 2.7%和 2.5%下调至 2.2%,股票收益率由 7.5%和 7%下调至 7%和 6.7%,经济假设变更拉低 EV 增长 1.51%,虽然 OPAT 和 UFSG 被投资收益假设预期下调所影响,但受益于存量利润的摊销,IFRS4 法则的变化(贡献 7400 万美元的 OPAT 增量)和正向的理赔经验,OPAT 和 UFSG 分别同比增长 5%和 11%,使得中期股息维持 5%的稳定增速。

下半年和明年业务展望:

1、 中国地区开启扩张:业绩会上 CEO 强调未来会在 12 个新省市(杭州,成都,郑州,武汉等)进行业务开拓,这些地区和存量 7 个地区在 2030年覆盖的中产阶级人口将会是今年友邦已经覆盖地区中产阶级人口的 4倍以上,其中去年 8 月新开业的天津地区和石家庄地区的代理人人均收入分别是当地社会平均工资的 2.9 倍和 2.6 倍,而且友邦在江苏有过成功的扩张模型,即 2013-2019 年江苏地区 NBV 的复合增长为 67%;由于监管批复新的分公司到正式开张有半年时滞,预计中国地区新机构到明年才贡献 nbv 增量;

2、 香港地区同比基数最高的时候已经过去:受社会事件影响,2019 年 8月起大陆游客访港人数由之前的月均 450 万人次大幅下跌至 200 多万人次,友邦香港地区 2019 下半年新单中离岸保单的占比由 2019 上半年的 67%下降至 46%,导致友邦香港 2019H2 的 NBV 同比大幅下降26%,因此同比压力最大的时候已经过。由于友邦在中国内地和香港地区均为 100 % 独资持有,两边市场的业务都有意义为了对客户做进一步的分层,友邦集团重新梳理区域 CEO 的职责,委派 Jacky Chen 管理香港和大陆业务,负责统筹大陆和香港市场的协同发展。在当前大陆游客无法访问香港的情况下,友邦香港聚焦香港本地市场的开发,在最近的招募中收到超过 7000 份应聘简历。但真正的业务恢复还需要等待两地的通关。

3、 业绩会上友邦 CEO 特别强调科技在营销,运营,服务和生态建设上的重要运用;投资建议:友邦 2020 上半年在价值数据上表现略低于预期,但中国地区的新业务价值已经在 2 季度恢复增长,传统保障依旧保持稳定的高价值率,香港地区上半年业绩重挫为非经常性事件,友邦良好的治理,优质的代理人质量和专注于亚洲的核心优势依旧存在。我们预计 2020 年 ev 增长 4.4%,当前股价对应 2020 年 pev 1.79 倍,对应 2020 年 OPAT19.1 倍,维持买入评级。

风险提示:中国地区扩张慢于预期,香港疫情时间持续过长,新兴市场高产能代理人队伍建设慢于预期,主要国家长期国债收益率持续下降。

(文章来源:格隆汇)